股指策略:需求修复阶段的指数投资机会 短期风险不可忽视

  本周公布的4月金融数据显著改善,4月末社会融资规模存量为265.22万亿元,同比增长12%,创2018年5月以来新高。新增人民贷款4月增长了1.27万亿,同比多增1万亿元,金融数据率先企稳,说明总需求在恢复。

  需求修复阶段的指数投资机会

  在需求修复阶段,一些行业或许能取得超额收益。第一类行业是疫情消退后逐步恢复开放的消费娱乐行业,包括商业贸易、休闲服务和传媒,也包括交通运输行业,这些行业的估值仍然偏低,且其需求修复的确定性是比较强的。第二类行业是受惠于逆周期政策的行业,为对冲内外需求的萎缩,更强力的逆周期政策势在必行,但总量的大规模扩张恐怕难以实现,而是集中力量提供定向支持。促消费是重要手段,从各地的产业政策上看,着力点主要在于鼓励汽车消费,汽车行业有望修复。扩大内需还需要依靠基建,传统基建和新基建将共同发力,受益的行业包括建筑材料、机械设备、电子、通信、计算机、医药生物等。第三类行业是一季度业绩大幅下滑的行业,这些行业业绩在二季度将有更大幅的反弹。2020年一季度营业收入同比增速较2019年四季度下滑。

  另外,当前部分行业的估值虽然偏低,但基本面不支持这些行业的估值在短期内完成均值回归,包括房地产和银行。房地产方面,监管层牢牢把控“房住不炒”的底线,近期的重要会议反复强调,在最新公布的货币政策执行报告中将“因城施策”的表述删除,显示出房地产政策继续收紧的信号。房地产产业链需求或将受到抑制,包括房地产、建筑装饰和家用电器。银行方面,在经济下行压力严峻的环境下,央行将牺牲商业银行的短期利润让利实体经济,银行的压力将会加重。一方面,今年以来不断下调LPR,实体经济的融资成本一季度也大幅下降,但存款基准利率并未调降,因此银行的净息差被不断压缩,银行盈利空间减小。另一方面,政策不断推动商业银行支持中小微企业融资需求,但这必然导致商业银行需要承受更高的不良率。

  从指数的行业分布来看,中证500行业景气度优于沪深300。需求端修复阶段占优的行业在中证500中的权重更大,如电子、医药生物、计算机、传媒、机械设备等;房地产产业链和银行则在沪深300中占比更大,如银行、家用电器和房地产。

  中证500业绩相对占优

  从最新公布的上市公司一季报来看,三大指数一季度业绩均大幅回落,中证500营收增速在2019Q4边际改善,且一季度环比下滑幅度也最小。

  从2020Q1净利润增速绝对水平看,上证50>沪深300>中证500。从2020Q1边际变动情况看,中证500>上证50>沪深300。中证500相对沪深300和上证500盈利有所好转,预计中证500的相对盈利下行周期已经于2019Q4触底,中证500即将进入相对盈利上行期。回顾股指历史上几次净利润增速转负的情景,如2009Q1、2012Q1和2015Q4,在净利润同比负增长之后,盈利底基本确立,之后股指业绩将总体回到上升周期。回升过程中,中证500业绩体现出高弹性的特征,中证500业绩修复的幅度远远超过沪深300,业绩剪刀差(中证500-沪深300)将大概率反弹。

  短期风险不可忽视

  本周以来,股指整体弱势震荡,我们认为短期市场还存在一些风险因素,值得关注。

  第一,财政政策规模可能不及预期。疫情爆发以来,我国已经推出了大量逆周期政策,如提前发行地方专项债、发行特别国债、加大对中小企业贷款等,前期已使用了部分的财政支出。后续会继续落实减费降税,财政收入端也会收缩,使两会后出台的财政政策规模受到约束。另外,当前财政政策重点或许在于消费和新基建,产业政策上与2009年会有很大差别,对于股指的直接刺激可能相对较弱。第二,海外的疫情反复和经济衰退。海外股市近期反弹走的是疫情管控解禁的逻辑。不过,一方面复工复产过程中容易出现疫情反复,5月12日美国新增确诊重回2万,德国人均感染率连续回升,疫情的反复将影响欧美市场风险偏好。另一方面,欧美各国解禁后还有步入长期经济衰退的风险,企业破产、需求难以恢复至疫情前水平等问题或将逐步浮现。并且,在欧美股市大幅反弹后,估值偏高问题重现,未来欧美股市不排除二次下跌的可能。

  短期来看,当前处于两会窗口期,A股向上的概率大于向下的概率,社融冲高利多股指,目前对股指态度仍可相对积极,操作上以逢低做多IC为主。中期来看,目前沪指处于2019年5月以来的中轴2900点上,本轮反弹仍是中长期上的均值回归,上涨趋势能否维持,需要等待两会给出的政策指引,站在当前时点股指中期走势较难把握,中期可以采取多IC空IH的跨品种套利策略。

  图:业绩剪刀差往往在净利润负增长之后大幅反弹(%)

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